【华泰固收张继强团队】基建的堵点与疏通

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股票实时行情: 发布时间:2019年12月9日 研究员:张继强(S0570518110002)/芦哲(S0570518120004) 核心观点 明年基建反弹可期,但难返高增速时代 2020年是经济与政策
股票实时行情:

发布时间:2019年12月9日

研究员:张继强(S0570518110002)/芦哲(S0570518120004)

核心观点

明年基建反弹可期,但难返高增速时代

2020年是经济与政策的关键之年,今年12月政治局会议提出加强基础设施建设。过去曾依靠提升赤字、下调资本金比例、依托城投平台举债,以及使用政府购买服务、产业基金、PPP模式等手段实现了基建扩张。十九大以来,防风险政策持续推进,地方隐性债务得到约束、国企央企面临去杠杆压力,而地方专项债存在较多局限,导致基建资金来源收缩。今年国家从专项债政策调整入手改善资金来源。展望明年,相比于今年政策调整更到位、资金来源与项目储备更充分,但相比于2016年隐性债务约束更强,去杠杆任务仍在,基建回不到高增速时代,但有望温和升至8%左右。

过去,基建投资如何实现高增速?

基建作为逆周期调节抓手,历来对稳增长发挥重要作用。08-09年,赤字提升与项目资本金比例下调,财政资金撬动杠杆。城投平台成为地方举债载体,隐性债务迅速扩张。货币政策“适度宽松”,金融机构加大基建贷款投放。12-13年,经济承压下监管“明紧实松”,城投融资再度增长。降准降息之下,房地产市场走热,土地出让金支撑了财政发力。15-16年,稳增长压力下,城投融资政策又有所放松,政府购买服务、产业基金、PPP等模式结合,进一步打开地方政府隐性债务空间,而大资管的繁荣为隐性债务提供了资金来源。专项建设基金问世也为基建项目资本金提供了补充。

近年来,基建投资面临诸多堵点

十九大之后,防风险政策相继推进导致基建资金来源收缩。融资端,地方政府隐性债务得到有效约束。城投债务监管重回43号文框架,87号文倒逼政府购买服务重回本源。92号文遏止PPP项目异化发展。“终身问责”更是为地方政府违规举债套上“紧箍咒”。国企央企去杠杆的任务导致举债融资受限。专项债是稳基建的主要抓手,但存在额度不足、收益要求、项目跟着资金走、不作为资本金等局限。投资端,资管新规等金融严监管遏制隐性债务来源,客观造成部分项目缺少资本金,进而金融机构配套融资难以跟进。项目端,基建项目收益率普遍偏低,对社会资本吸引力有限。

化解基建堵点的政策三部曲

面对基建投资的诸多堵点,在严守隐性债务底线不松的前提下,国家从专项债政策调整、下调项目资本金限制等角度入手,避免资金闲置,改善资金来源。第一步,允许地方专项债资金可用作部分重大项目资本金。第二步,扩大专项债用作资本金范围、明确可用作资本金比例、确保资金聚力基建领域,并向“资金跟着项目走”的模式转变。第三步,调降基建类项目资本金比例要求,同时鼓励发行权益型工具筹措资本金。“地方专项债用作资本金+基建资本金要求下调”的组合,有助于提高专项债资金使用效率,放大杠杆撬动配套融资。

2020年基建投资展望:好于19年,难及16年

2020年是经济与政策的关键之年,市场对基建逆周期发力抱以较高期待。相比于2019年,专项债用作资本金等政策调整更加到位,财政预算或更多向基建倾斜,货币政策与政策性金融配合发力保障资金来源更充分,并且各地方项目上报已先行放量,投资增速有望反弹。但相比于2016年,当下防风险的政策定力更强,地方隐性债务监管守住不松,国企央企去杠杆的任务仍在,财政增收与扩大赤字的空间较小。基建资金来源会较过去两年有所拓宽,但还不足以比肩隐性债务规模的压减,因此难以回到历史高增速。综合来看,预计明年基建增速有望达到8%左右。

风险提示:明年新增专项债额度不及预期、项目质量不佳导致落地困难。

本文首发于微信公众号:华泰证券(601688,股吧)研究所。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

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