【光大固收】关注景气度改善行业,精选低估值头部公司——光大证券可转债2019年11月投资策略

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本文作者

张旭 / 邬亮 / 邵闯

摘要

▌权益市场展望:预计短期以震荡为主

由于经济下行压力较大,多数上市公司的经营情况呈现下行趋势,而受制于通胀等因素,政府的货币政策倾向于使用“精准滴灌式”的结构性工具,逐步代替传统的“大水漫灌式”的总量型工具。滞胀压力仍将进一步对市场形成空间上的制约,但市场估值处于相对安全区域,市场下行的空间也不大。2020Q1通胀水平大概率回落,压制市场上涨的因素有望缓解,当前相对明年而言仍然是底部配置期。▌景气度出现改善迹象的行业:造纸、环保工程、包装印刷、汽车零部件

在可转债发行公司数量较多的行业(申万二级)中,2019Q3收入同比增速和归母净利润同比增速较上季度都显著上升的行业主要有:造纸、环保工程及服务、包装印刷和汽车零部件。造纸行业2019Q3营收增速由负转正,归母净利润同比减少18%,降幅较2019Q2收窄32个百分点。环保工程及服务行业2019Q3营收同比增长36%,增速较2019Q2上升8个百分点,归母净利润同比减少3%,降幅较2019Q2缩小25个百分点。包装印刷行业2019Q3营收同比增长5%,增速较2019Q2上升5个百分点,归母净利润增速由负转正。汽车零部件行业2019Q3营收同比减少2%,降幅较2019Q2收窄5个百分点,归母净利润同比减少21%,降幅较2019Q2收窄9个百分点。▌可转债建议稳健操作:选择行业地位靠前、估值偏低的公司

由于四季度和一季度是可转债发行高峰,估值压力大,建议稳健操作,主要关注优质公司(浦发银行(600000,股吧)、顺丰控股(002352,股吧)、烽火通信(600498,股吧)等)所发新券上市后的性价比。存量券中,beta券方面,当前相对看好股份行,光大银行(601818,股吧)ROE显著提升。alpha券方面,关注景气度出现改善迹象的细分行业(环保、造纸、铝业、汽车等),选择行业地位靠前、估值偏低的公司,具体标的为高能、山鹰、明泰和文灿。▌风险提示

经济增速低于预期,相关正股价格振幅加大,转债的转股溢价率偏高。

1、权益市场展望

当前经济下行压力仍然较大。2019Q3全国GDP同比增长6.0%,增速较2019Q2下降0.2个百分点。2019年前三个季度全国GDP同比增长6.2%,增速较上年同期下降0.5个百分点。2019年10月,统计局PMI为49.3%,比上月下降0.5个百分点。

通胀呈现上升趋势。2019年10月,全国居民消费价格同比上涨3.8%,增速较上月上升0.8个百分点。2019年10月,食品价格上涨15.5%,非食品价格上涨0.9%。10月,全国工业生产者出厂价格同比下降1.6%,其中生产资料价格同比下降2.6%,生活资料价格同比上涨1.4%。

货币政策倾向于使用结构化工具。中央政府的货币政策面临两难抉择,一方面需要防止通胀预期扩散,另一方面需要加大对实体经济特别是小微企业的支持力度。在这种局面下,政府的货币政策倾向于使用“精准滴灌式”的结构性工具,逐步代替传统的“大水漫灌式”的总量型工具。总量型工具不容易控制资金的流向,通过总量工具加大资金供给量,提供的流动性会首先被大型国企、融资平台等“优势部门”所攫取,而小微企业和民营企业等“薄弱环节”仍然难以获得足够的金融支持。而TMLF等结构性工具可以在不显著增加流动性总量的前提下,实现流动性的精准滴灌,有效将金融资源直接输送至国民经济的薄弱环节。预计权益市场短期震荡为主。由于经济下行压力较大,多数上市公司的经营情况呈现下行趋势,而受制于通胀等因素,政府的货币政策倾向于使用“精准滴灌式”的结构性工具,逐步代替传统的“大水漫灌式”的总量型工具。总的来说,滞胀压力仍将进一步对市场形成空间上的制约,但市场估值处于相对安全区域,市场下行的空间也不大。2020Q1通胀水平大概率回落,压制市场上涨的因素有望缓解,当前相对明年而言仍然是底部配置期。

2、景气度有改善迹象的细分行业

在可转债发行公司数量较多的行业(申万二级)中,2019Q3收入同比增速和归母净利润同比增速较上季度都显著上升的行业主要有:造纸、环保工程及服务、包装印刷、汽车零部件。

造纸行业(801143.SI)主要的19家上市公司2019Q3实现营业收入357.92亿元,同比增长0.66%,而2019Q2同比减少9.64%。实现毛利76.00亿元,同比减少1.84%,降幅较2019Q2收窄19.74个百分点。实现归母净利润22.15亿元,同比减少17.91%,降幅较2019Q2收窄31.72个百分点。实现扣非归母净利润18.92亿元,同比减少20.09%,降幅较2019Q2收窄27.62个百分点。

环保工程及服务行业(801162.SI)主要的46家上市公司2019Q3实现营业收入336.35亿元,同比增长36.30%,增速较2019Q2上升8.33个百分点。实现毛利84.12亿元,同比增长12.47%,增速较2019Q2上升1.14个百分点。实现归母净利润23.35亿元,同比减少3.45%,降幅较2019Q2缩小25.10个百分点。实现扣非归母净利润23.76亿元,同比增长7.53%,而2019Q2同比减少19.11%。

包装印刷行业(801141.SI)主要的34家上市公司2019Q3实现营业收入249.39亿元,同比增长5.35%,增速较2019Q2上升5.19个百分点。实现毛利62.13亿元,同比增长15.69%,增速较2019Q2上升6.31个百分点。实现归母净利润19.69亿元,同比增长8.56%,而2019Q2同比减少13.77%。实现扣非归母净利润18.67亿元,同比增长16.16%,增速较2019Q2上升11.73个百分点。

汽车零部件行业(801093.SI)主要的120家上市公司2019Q3实现营业收入1794.24亿元,同比减少2.12%,降幅较2019Q2收窄4.64个百分点。实现毛利344.19亿元,同比减少1.47%,降幅较2019Q2收窄3.24个百分点。实现归母净利润84.15亿元,同比减少20.67%,降幅较2019Q2收窄9.03个百分点。实现扣非归母净利润72.01亿元,同比减少11.57%,降幅较2019Q2收窄11.97个百分点。

3、可转债配置建议

由于四季度和一季度是可转债发行高峰,估值压力大,建议稳健操作,主要关注优质公司(浦发银行、顺丰控股、烽火通信等)所发新券上市后的性价比。存量券中, beta券方面,当前相对看好股份行,光大银行ROE显著提升。alpha券方面,关注景气度出现改善迹象的细分行业(环保、造纸、铝业、汽车等),选择行业地位靠前、估值偏低的公司,具体标的为高能、山鹰、明泰和文灿。

光大转债(113011.SH)主要看点:1) 公司经营情况改善显著,2019年1至9月的加权平均ROE(年化)为13.15%,较上年同期上升0.49个百分点,净息差为2.29%,较上年同期上升0.61个百分点。2)2019年9月,光大银行理财子公司在青岛正式开业,成为全国首家开业的股份制商业银行理财子公司,公司在资管业务的优势有望扩大。主要风险:经济增速未达预期,净息差未达预期,贷款不良率超预期。

高能转债(113515.SH)主要看点:1)公司是国内最早专业从事固废污染防治技术研究、成果转化和提供系统解决方案的国家级高新技术企业之一,在行业内具有领先的研发实力和完备的技术体系。2)2019年11月8日,正股高能环境(603588,股吧)(603588.SH)的PE(TTM)为16.8X,显著低于近三年均值(35.1X),PB(LF)为2.3X,显著低于近三年均值(3.3X)。主要风险:资产负债率较高,新增订单未达预期。

山鹰转债(110047.SH)

主要看点:1)公司2018年原纸产量为460万吨,是国内工业包装用纸龙头企业,包装纸销量位居中国第三。公司投资新建的华中造纸基地预计2019年完工,2020年公司产能规模有望达到600万吨左右。2)2019年11月8日,正股山鹰纸业(600567,股吧)(600567.SH)的PE(TTM)为6.5X,显著低于近三年均值(8.9X),PB(LF)为1.0X,显著低于近三年均值(1.8X)。主要风险:下游需求未达预期,行业竞争加剧。

明泰转债(113025.SH)主要看点:1)公司近期大力调整产品结构,重点布局进军交通运输用铝、汽车轻量化用铝、新能源锂电池用铝、航空航天及军工等高端用铝领域,新建项目陆续投产,毛利率呈现上升态势。2)2019年11月8日,正股明泰铝业(601677,股吧)(601677.SH)的PE(TTM)为8.3X,显著低于近三年均值(16.6X),PB(LF)为0.9X,显著低于近三年均值(1.2X)。主要风险:新建项目进度未达预期,下游需求未达预期。

文灿转债(113537.SH)主要看点:1)公司的主要产品为汽车铝合金精密压铸件,受益于汽车行业复苏和汽车轻量化趋势。 2)2018年Tesla是公司第3大客户,该客户销售额占公司销售总额的9.75%。Tesla上海超级工厂在2019Q4已经投入生产,预计2020年Tesla汽车销售可达36至40万辆汽车,同比增长45%至65%。主要风险:公司的下游客户集中,Tesla汽车销售未达预期。

4、风险提示

1)经济增速低于预期。

2)相关正股价格振幅加大。3)转债的转股溢价率偏高。

本文首发于微信公众号:EBS固收研究。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

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