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成就中国资本大市场：香港上海比翼齐飞
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文章来源：第一财经日报 日期：2007年06月30日 11:24 http://www.china-cbn.com
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“我们在未来的三五年到十年，就希望香港能成为亚洲的伦敦、亚洲的纽约。在这方面和上海、深圳同时发展。我觉得这不是一个竞争的问题，大家一定都会做得好，都能取得成功，互相都有很多好处和相同的利益。”
1994年，陶冬来到香港，此时在当地投行界，来自内地的雇员凤毛麟角。他1998年加盟瑞士信贷第一波士顿，主管亚洲区经济研究。“1997年以后，来自祖国内地的人才越来越多，是他们构建了香港投行界中的最具特色的竞争力，也成就了香港资本市场的转型。”陶冬对《第一财经日报》说。
“回归前后，香港经历了一个大起大落。亚洲金融危机中，香港楼市跌70%，股市跌60%，经济也不能再依靠过去的制造业。香港需要一个关键性的经济转型，即成为中国经济的服务供应商。”陶冬表示，“这其中很重要的一块是资本市场。10年前，香港资本市场主要的上市公司仍是金融股和地产股。现在，中资股的市值已经占据半壁江山。5年前，我们还需要比较究竟是去香港上市，还是去新加坡或者美国上市好，但是现在已经没有这个必要。”
与此同时，内地资本市场也在迅速崛起。2007年4月9日对于上海、深圳和香港三家交易所来说相当戏剧化。
这一天，沪市股票总市值达到了107138.46亿元，深市则首度突破3万亿元大关，攀升至30542.69亿元，两市股票总市值合计达到了13.768万亿元。由于复活节假期的缘故，当天港交所并未开市，但是节前最后一个交易日港交所主板及创业板总市值为13.6980万亿元。沪深交易所合并起来的市值规模，首次超过了港交所。
“从长远来看，上海证券市场势必要超过香港，但是在目前看来，香港已经做到了中国的世界金融中心，而上海还只是中国的金融中心。我想两者各有所长。”陶冬说。
民间力量
1993年是H股迄今为止最受追捧的时期，如首批上市的6家企业中，青岛啤酒超额认购110倍，上市第一天比发行价涨了28.57%；马鞍山钢铁超额认购上千倍，上市当日收盘价较发行价上涨60%。1994年以后至1996年期间，H股指数一直徘徊于800点至900点之间，许多H股均跌破发行价。
1996年至1997年，受香港回归等利好消息影响，市场上出现了“红筹热”，连带H股迎来了第二次高潮。香港回归前后一个月内，34只H股平均上涨70%，H股指数达到高峰1783点，但没有维持多长时间，因东南亚金融危机，指数猛跌至732点，从此H股又开始漫长的下跌之路。
然而也正是在这个相当困难的时期，香港资本市场以民间为主导的各种力量，包括纯市场化的投资银行和半官方的香港交易所，开始了为未来复兴作准备的漫长探索。
“到了2001年，香港投资银行，无论是国际大行还是本土机构，做中国投资银行业务的大多是中国人。”陶冬说。在庞大的有中国内地背景团队背后，是一个庞大的资金投入数字。1997年中国移动上市后，香港投资银行在很长一段时间内没有新的上市业务，但是从研究到保荐，再到销售这一条龙服务的团队仍要养着。陶冬表示，如果没有当时的坚持，很难想象后来香港资本市场能够吸引到从优质民营企业蒙牛乳业，到国有银行等巨无霸的上市。
从2003年起，香港资本市场开始迎来内地企业上市高峰。H股又重新被国际投资者青睐，“股神”巴菲特投资了中国石油、中国石化的股票，其他许多国际投资者如摩根士丹利、摩根大通、里昴投资、霸菱投资等也都参与了多只H股投资。此时亚洲其他股市，如新加坡和日本，虽然在市场衍生品灵活度和债券市场等方面胜过香港一筹，但是由于缺乏专业的、本土化的投行队伍，竞争力已经不堪与香港资本市场相提并论，因而无缘更多的内地生意。
“我非常尊敬香港民间机构，包括投行、律所和会计师事务所等中介机构的敬业精神和柔软度，是他们的前瞻布局和人才培养开创了今天的局面。”
弹性监管：管而不死
除了1997反击国际游资的狙击，香港特区政府在资本市场方面的作为并不多。虽然业界呼吁多年，却始终未能发展的债券以及相关衍生品市场。尽管如此，市场化程度极高的香港交易所仍然最大程度地发挥了积极作用。
“香港市场是一个透明度极高、管理水平堪称世界一流的资本市场。香港交易所既有严格的监管，又能够做到不管死，这种‘度’的微妙把握非常难得。”陶冬如此评价。
除香港之外，资金远为丰裕的美国资本市场曾一度为中国内地公司心驰神往，若干先行者成功地在纽交所和纳斯达克上市。但有意思的是，在美国资本市场春风得意的巨头们并没有放弃香港，中石油、中石化、中海油、中国电信等18家公司都在美国、香港同时上市。
新经济泡沫破灭之后，美国监管层矫枉过正，信息披露要求过度，增加了上市成本，从而赶跑了很多海外上市企业。相比之下，香港资本市场的监管程度相对合理，但又要强于监管偏松的新加坡等市场。香港市场对于内地企业的吸引力由此逐渐增加。除了IT企业继续选择产业集中度高的美国证券市场之外，国资企业和传统行业均更多地倾向于在香港发行上市。
一份研究报告认为，今天的局面有其内在的合理性：中、美社会制度根本不同，两国间不是什么都可以直接接轨的。让国有企业属性的中资公司完全符合美国的证券监管制度是不现实的。香港在按国际标准严格监管的基础上又能针对国有企业的特殊情况灵活地给予“豁免”，成为绝佳的中间地带。在港上市的中资大盘股被国际投行追捧，也间接说明投行界对香港资本市场适度“宽容”的肯定。
香港交易所在监管方面的作为近年来屡见报端。格林柯尔顾雏军案，以及欧亚农业杨斌案等都显现了港交所在监管方面的雷厉风行。但监管并不是要管死市场，其一贯宗旨是以有效的监管资源达到最大化的监管效果。
今年6月22日，香港交易所及其全资下属公司香港联合交易所有限公司，刊发了“以和解方式处理涉及违反《上市规则》纪律事宜的声明”。这份声明称，作为香港上市发行人的前线监管机构，联交所有法定责任在合理和切实可行的范围内确保香港证券市场公平有序、讯息流通。但对有关人士及联交所而言，“和解可以节省采取纪律行动所涉及的成本及时间，此外亦有助联交所更有效地运用其监管资源并提升效率”。
软环境优势
当上海的高楼大厦鳞次栉比、国际化大都市轮廓日益显现的时候，众多的香港投行仍将其亚太区总部和中国经济研究中心保留在香港。陶冬对此的解释是：“上海有光亮的大厦，但是软环境与香港还是有很大差别——去上海报一次户口，你就能体会到两地之间的差距。”
“很多细小的事情，比如机场的便捷程度、航班的服务等。做投行的一年有一半时间在外面飞，这方面服务不行真的是很头疼。”陶冬说。
陶冬认为，香港的法治、制度和服务环境都是世界级的，在很多年里上海都需要在这方面向香港学习才能真正成为一个国际化的大都市。
但是上海发展的潜力和速度却不容低估。发展资本市场是内地既定的政策，随着金融市场的逐步开放，大盘股的渐次回归，人民币逐渐实现可自由兑换，以及港股日益增多的两地上市，上海的地位必将进一步提升。“从一个长期的过程来看，上海完全可能会超过香港。当然香港也可能实现第二次转型，朝着扩充衍生品种、优化服务、吸引更多私募基金的方向发展。”陶冬说。
去年年底，中国证监会主席尚福林会见香港证监会主席方正时表示，目前境内企业在境外上市不再单纯为筹集资金，而更多是希望通过境外上市完善公司治理，提高国际竞争力。例如，近几年几家内地商业银行先后在香港上市，就是银行改革的重要步骤。
“两个金融中心都是必需的。中国内地企业如果希望得到更多的国际机构投资者，形成更好的公司治理机制，那么就可以选择香港市场；如果还不那么迫切地需要国际化，并且希望融资成本低一些，那么上海应该是更好的选择。”陶冬说。
香港交易所主席夏佳理近日在接受第一财经频道专访时对香港和上海两地交易所的前景都颇为乐观：“如果你看过伦敦最近的一个调查，在世界性的金融中心里，伦敦排第一，纽约排第二，香港排第三。在这个星期又出了第二个研究报告，在世界的商业中心里，香港排前五名。在这样的背景下，如果有国家的支持，国家的发展，我们觉得我们有一个非常好的机会，达到亚洲的国际金融中心。”
“我们在未来的三五年到十年，就希望香港能成为亚洲的伦敦、亚洲的纽约。在这方面和上海、深圳同时发展。我觉得这不是一个竞争的问题，大家一定都会做得好，都能取得成功，互相都有很多好处和相同的利益。”夏佳理说。
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| 撰稿人：蒋飞 |
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