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交通银行 贷款增长及风险值得关注
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中国证券报 [2007年08月22日 07:16] http://www.china-cbn.com
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□国泰君安（香港）研究部 陶汇
交通银行（3328.HK）07年中期纯利同比增长42%至86亿元，符合市场预期，我们调高07-09年盈利预测7.6%-8.3%，以反映贷款及收费业务增长超出预期。不过，考虑目前市场受美国次按风暴的影响将对风险更加关注，尤其贷款增速的政策调控及信贷质量的下滑，维持“中性”投资评级，12个月目标价9.5港元。
预期全年贷款增速18%。交通银行的客户贷款较年初增长22.2%，同比增长25.8%，其中第二季度在第一季度增速10.3%的基础上按季增长10.8%。公司称上半年客户贷款中包括A股IPO相关贷款约420亿元，若剔除此项，则较年初增长约18%，与我们全年预测水平一致。上半年贷款增长主要为公司贷款带动，公司贷款较年初增长23.7%，而个人贷款仅增长14％。贷款结构中，贴现票据占总贷款比重为7.8%，与06年底水平（7.9%）基本持平。我们注意到，上半年交行加大了对非银行金融机构的贷款增持，占公司贷款的比重由06年底的2%增至8%，有待进一步跟踪。存款方面，上半年较年初增长22.1%，对比招行同期存款9.2%的增速，上半年交行将保险、基金、证券公司的存入款项由客户存款调整至同业及其他金融存放款项。贷存比亦基本与06年底持平。我们预期交行07及08年贷款增长仍有望快于行业平均，分别达到17.8%及16.7%。
贷款质量改善。贷款质量方面，交行上半年提取减值贷款拨备32.64亿元，按国际会计准则计算的减值贷款较06年底减少1.46至233亿元，因贷款增长较快，减值贷款比率由06年底2.53%下降至2.06%。信贷成本折合全年约0.58%，减值贷款拨备覆盖率由06年的72.8%上升至85.3%。不过，逾期90天或以上的贷款增长较快，较年初增长达10％，而且，减值贷款与逾期90天或以上的贷款金额之间的安全边际继续收窄趋势，由06年底的51亿元或（减值贷款/逾期90天以上贷款比例）128%及一季度的41亿元或121%收窄至32亿元或116％，令人担心逾期贷款恶化趋势。我们预期07-09年信贷成本分别为62、61及58个基点。
净息差持续改善。交通银行上半年净息差较06年底略收窄2个基点，主因一季度较06年底大幅收窄9个基点至2.66%，我们估计第二季度净息差已有所回升12点子至2.78％，与我们之前预测方向一致。我们预期下半年净息差仍存在改善空间，预计全年将逐渐回升至2.79%，一为反映07年3月及5月加息有助于扩大存贷利差，下半年有望继续显现效果；二为交行着力提高中小企业贷款，以及中长期贷款，并积极调整债券投资组合，有助于债券收益率上升；三为活期存款比重上升趋势更有利于净息差改善。展望08、09年，我们预期随交行大力改善贷款组合以及行业有利环境，净息差有望继续改善至2.88%、2.93%。
收费业务同比增1.39倍，未来增长乐观。交行上半年净手续费及佣金收入同比增长1.39倍至31亿元，达到我们原预测全年水平的71%，远超我们预期。净手续费及佣金收入占营业收入比重由06年底6.6%上升到11.3％，同期招行手续费收入比重达到15.2%。上半年主要增长点在于：(1)银行卡业务；(2)理财业务。我们预期，在银行卡、基金托管业务继续稳定增长及交易活动收益大幅上升的推动下，07、08年交行的非利息收入将同比增长48％及34％，占经营收入的比重进一步上升至11%及12%。
调高07－09年盈利预测8.2%、8.3%及7.6%。交行上半年贷款增长超出我们预期，净息差第二季度恢复上升态势，我们调升07-09年净利息收入5.8%、8.5%及9.9%；净手续费及佣金收入增长远超预期，我们调高原预测12-14％；因此总经营收入分别调升5.1%、7.4%及8.5%，我们分别调高07－09年盈利预测8.2%、8.3%及7.6%，主要反映净手续费及佣金收入增长超预期及交易投资类活动受益股市繁荣。我们预期，07-09年净利润分别增长32%、48%及24%至162亿元、240亿元及299亿元，相应每股收益分别为0.342元、0.491元及0.609元。
维持投资评级为“中性”和目标价9.5港元。我们认为，交行规模、客户、网点、盈利能力及成长性都处于大型银行及中型银行之间，因此估值水平也应介乎两者之间，偏近大型银行。目前H股大型银行（工行、中行及建行）08年市净率为2.3倍，07、08年市盈率19.2倍、14.4倍，中型银行（招行及中信）08年市净率3.9倍，07、08年市盈率29.8倍、21.5倍。交行目前07年及08年预测市盈率分别为22.6及15.7倍，08年预测市净率2.6倍，估值基本相当中间地位。相比同业，交行竞争优势并不非常突出，与汇丰未来合作能否深入、持久尚存在不确定性，尽管我们上调了盈利预测，考虑目前市场受美国次按风暴的影响将对风险更加关注，尤其对未来贷款增速的政策调控及信贷质量的下滑，我们维持投资评级为“中性”，以及12个月目标价为9.5港元，相当于07、08年市盈率27.8倍及19.4倍以及08年市净率3.22倍。因近期市场下跌，交行股价大幅回落，较我们目标价还有23%的上升空间，相信未来股价表现将与大市同步。
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