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花旗：给予中交建设“买入”评级
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中国证券报 [2007年05月22日 07:54] http://www.china-cbn.com
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花旗日前发表研究报告，维持中国交通建设（1800.HK）“买入”评级，目标价14.03港元。该行表示，中交管理层早前出席其举办的迷你两地投资者会议，所透露的近期公司动向将可推动业绩增长及改善毛利率。虽然花旗对中交的各项预测，处市场预期的上方，但花旗相信中交的盈利仍有超出其预期的机会。
花旗指出，中交将焦点由以承建商身份投标兴建桥梁道路，转移至BT/BOT(建设-转让/建设-经营-转让)项目。中交管理层表示，内地大多数的公司缺乏财务能力承接BT/BOT项目，故竞争较少。中交已成立投资公司处理该等项目，但仍未决定一般为期数十年的特许经营期内的运营模式。中交称会考虑所有可行的方案，花旗则认为当基建项目累积成庞大的组合时，长远而言分拆的可能性较大。
中交已获得140亿元(人民币，下同)这方面的合同，大部分为BT项目，花旗估计今年取得的合同总数或会逾200亿元。一般公路建设为期2-3年，因此该等合同需较长时间获得收益。合同所需资金一般以20%-35%股本支持，余下以银行贷款获得。中交已在今年资本性开支及投资预算中，拨出20亿元应付这方面的开支。
公司管理层表示，铁路项目的毛利率虽较桥梁道路项目高，但仍属偏低水平，不足以令中交积极争取。虽然中交选择性地接入订单，但管理层有信心今年签订的铁路合同会较去年多。铁路市场正迈向真正开放，铁道部过去牢牢控制项目预算，建筑公司的盈利空间不多。不过，铁道部已作改变，希望其他行业对铁路项目感兴趣，以完成政府的5年铁路发展计划，中央政府在“十一五”规划中，拨出1.3兆元预算兴建及提升铁路系统。
管理层同时强调，无论是营业额或净利润，海外市场很快会成为重要的增长动力。内地为加强与发展中国家的战略关系，正投资多项大型海外基建计划，或替其融资。通过主攻中央政府与外国签订的框架协议，管理层预期海外建筑项目的毛利率将获大幅改善。管理层指出，过去海外项目的盈利令人不感满意，原因并不一定是毛利率偏低，而多数是出现战乱或政治动荡，招致巨额损失。现时很多新海外合同，均指定由中央政府支付，以降低政治风险。
花旗认为，中交为内地最大建筑公司之一，且为国资委辖下的国营企业，夺取这类型的海外合同有相当优势。目前国资委辖下共有14家建筑及工程公司，当中有4家专注建基，包括中交、中国铁路工程集团、中国水利水电建设集团等，其余为专门兴建工厂及土木工程。中交去年的海外建筑项目收益略高于8亿美元，而今年新签合同目标为40亿美元，较去年倍增，相对05年则上升3倍。
此外，中交有意将疏浚板块的EBIT，由去年的20.3%在中期内提升至30%。在收入增长受制于产能增加的前提下，花旗认为这意味板块毛利率需获提高。由于需求急增及建造新船需时，05年的外包成本跳升至28%，亦为毛利率下降至16.1%的原因。去年的外包成本为27%，大致持平，但毛利率改善至18.1%，突显疏浚板块的强势。花旗假设07至09年的毛利率为18.5%，故推算09年EBIT将下滑至18.2%。
花旗预期，中交今明两年的纯利为48.4亿元及73.37亿元，每股盈利增长率为11.9%及51.6%，预期市盈率为33倍及21.8倍。
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