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2008年中国宏观经济金融面临的十个问题（下）
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文章来源：第一财经日报 日期：2007年12月04日 07:23 http://www.china-cbn.com
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余永定
六、通胀和汇率升值间是否存在替代关系
许多人认为，现在应该通过容忍通货膨胀甚至制造通货膨胀使人民币实际汇率升值，人民币实际汇率升值，贸易顺差就会减少。这样一种说法是不可取的。
通过容忍和制造通货膨胀实现实际汇率升值，既不能保持出口竞争力，又会破坏宏观经济稳定。德国、日本等许多国家的经验都说明了这一点。当前中国宏观经济政策的首要目标是抑制通货膨胀，其他目标是第二位的。
七、在中美利差缩小、人民币升幅给定的条件下，中国是否还有利率提高余地
相当长一段时间以来，央行特别注意所谓利率平价，中国希望汇率升值3%，又非常注意保持和美国的利差。
问题是，利率平价是否可能成为利率政策的指导方针？这是值得怀疑的，利率平价在中国不一定适用。中国存在资本管制，中国资本市场存在许多不确定性。3%和5%的升值预期，似乎并不足以引起大量跨境套利、套汇资金。央行应该根据减少流动性过剩的需要来提高利率，而不必过多关注中美之间的利差，中美之间的利差肯定会越来越小。如果利差进一步缩小、升值预期进一步增加，投机资本的流入确实有可能加大。直到目前为止这都不是主要因素，但在今后一段时间内可能会成为非常重要的因素。这时只有两种选择：一是加强资本管制，一是让人民币升值去吸收过剩的流动性。
八、中国是否应加快资本自由化步伐、通过鼓励资本流出来减轻升值压力
中国是否应设法把过剩的流动性引导到国外去，由此减小人民币升值的压力？资本项目自由化是一个大方向，但在中国的市场机制进一步完善之前，人民币不应该实现自由兑换。资本项目自由化不应成为宏观经济调控的手段。因为资本项目自由化是长期性的、结构性的，一旦实施难以逆转，而宏观经济调控政策是短期的、反周期的，不能把这两种手段混为一谈。另外，用宽出为升值减压是否有效取决于对国外资产的需求。A股市盈率明显高于H股，但人民币升值预期会降低对境外资产的需求，国内资本不愿走出去。如果不出去的趋势占优势，那么宽出恐怕不会太有效。
九、中国资本管制是否依然有效，应加强资本跨境流动管理还是尽快解除管制
一些学者用价格度量和流量度量作了比较规范的研究，所有的研究结果都说中国的资本管制还是有相当效率的。只要有相当效率，就不要把它轻易放掉，因为既要控制通货膨胀，又不想升值。我认为，应该根据法律、中国改革实际和稳定宏观经济的需要，加强资本跨境流动的管理。
十、中国流动性过剩根源何在
流动性过剩的来源可以从两方面来看：一是供给方，一是需求方。过剩流动性等于供给减需求。在供给不变时，需求减少产生过剩。由于通货膨胀使利率变为负，货币需求减少，造成流动性过剩，即便央行把过剩流动性从供给方充分兑出，仍然效果不大。上世纪90年代中期，中国通过实行存款利率和通货膨胀率挂钩，稳定了居民对存款的需求。这个对于当时治理通货膨胀非常有用的政策，不应该被轻易忘掉。
（作者系中国社科院世界经济与政治研究所所长）
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