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增发恐慌与股市低效
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文章来源：第一财经日报 日期：2008年03月04日 02:11 http://www.china-cbn.com
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刘胜军
中国平安、浦发银行等公司的增发事件不断引发股市投资者的恐慌，到后来福耀玻璃收回再融资计划、证监会承诺严审再融资方案，其间博弈非常有戏剧性，也折射出了我国证券市场存在的深层次痼疾。
从本质上看，证券市场与钢材、农产品市场并无区别，都是通过供给与需求来决定价格，以实现资源的最有效率配置的。
公司发行股票，是卖方，应选择价格偏高的时机出售股票（IPO或增发），并在股价被严重低估的时候回购股票。这样一来，高抛低吸，自然可以起到平抑价格波动、防止价格过度偏离长期均衡水平。从投资者角度看，任何股票都不能简单说好还是不好，关键是看其定价是否合理。
举个极端的例子，中国平安增发价格或许要80元/股还多，投资者认为高了，那么如果20元/股，投资者还会排斥吗？1999年，中海油首次冲击境外上市失利的原因，关键也是投资者认为定价偏高。因此，我们不应该谴责提出再融资的公司，因为它们增发只不过是一个市场行为主体的理性选择而已。
那么问题出在了哪里呢？
2001年用友软件上市，标志着中国证券发行开始从审批制向核准制转变。但是从几年来运作的实际情况看，核准制不过是改头换面的审批制而已。企业即使达到了上市标准，但股票发行时间、发行规模、发行价格自己都无法决定，证监会将最终定夺。
与严格管制下的股票供给机制相比，股票需求方面则要市场化得多。国内投资者随时可以开户买卖股票，在流动性过剩的今天，资金供应非常充足且不受约束。一方面是备受管制的供给，一方面是自由而充沛的需求。如此扭曲的供求关系，必然导致打新股、增发热、高市盈率等现象。
既然如此，为何不放开管制，还市场本原呢？从过去的观点看，主要有以下理由：其一，证券市场要为国企改革服务，要向重点国企倾斜；其二，证券市场股票的发行会分流银行资金，给银行体系带来冲击；其三，目前上市公司还存在很多不规范行为，要控制IPO质量，保护投资者。目前来看，其实上述理由都缺乏说服力。
在国企改革已经相当深入、外资大量进入国内市场的今天，继续给国企一些优先权，不仅会导致国有企业激励扭曲，把大量精力耗费在“争取上市”的过程中，而且也不利于民营企业的健康成长。就银行体系而言，目前已经基本达到巴塞尔协议要求，不良资产比率相比世纪之交时已大大降低，抗风险能力有了很大提升，资金分流也不足为忧。从投资者保护角度来看，目前的证券发行制度不仅保护不了投资者，而且有时效果相反：一方面，证监会的主要职能成了审批，监管职能被弱化了；另一方面，对证券发行的行政控制不仅扭曲了供求关系，而且融资节奏的轻重缓急给投资者预期增添了不确定因素，放大了市场风险。
解除IPO管制，实现真正的核准制，把核准上市的责任下放到交易所，让市场回归供求主导的正轨，才是证券市场改革的正确方向。唯有如此，证监会才能真正聚焦于监管职能，切实保护投资者利益。目前，证监会放弃IPO行政审批的时机已经成熟。
（作者为中欧陆家嘴国际金融研究院院长助理）
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