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浮动汇率改革方向无需质疑，头痛岂能医脚
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文章来源：第一财经日报 日期：2008年02月21日 03:47 http://www.china-cbn.com
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——论人民币重拾固定汇率观点的几大失误
杨宇东
即使没有投机热钱，流动性过剩现象也不会有本质改变。把汇改后的人民币升值预期认定为流动性过剩和货币政策失效的源头，逻辑上存在缺陷
为了解决中国货币政策独立性问题，我们可能需要开一服“升压药”，但固定汇率制度恰恰是一服“降压药”，这是开反了药方
流动性过剩是当前中国经济问题中的一个突出矛盾，其主要原因之一是双顺差以及强制结汇因素造成中国央行过度发行基础货币，央行货币政策独立性受到极大影响，这种货币政策被“挟持”的现象一直是笔者近期关注的一个问题。
但近日有人士提出流动性过剩的主因是人民币汇改，“央行已经动用几乎所有货币政策手段，以缓解流动性过剩压力，实际上却收效甚微”，并进而提出“必须果断行动，消除人民币持续、单边升值的市场预期。重新实施人民币与美元的固定汇率”。这个结论实在令笔者大吃一惊，仔细阅读相关文章后，我们可以发现这种观点的逻辑不够严谨，分析问题的方式也过于简单粗暴，对于国家宏观发展战略和局部损益之间的权衡更是缺乏考虑。同时，我们对其中的一些相关概念和基本常识也必须予以理清。
汇改后升值预期
是流动性过剩的源头吗
这种观点的基本逻辑是，中国2005年7月21日实施的“汇改”（以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美元，形成更富弹性的人民币汇率机制）→诱发人民币升值预期→热钱涌入（2005年汇改以来，投机热钱保守估计占外储增量的40%）→基础货币投放量过大→货币政策失效。
这种逻辑非常简单，也非常线性（思维）。其中一个明显缺陷是：即便按照这位人士保守估计，外储增量40%是投机热钱，但按照官方公布的2006年2473亿美元、2007年4619亿美元的外储增量计算，由贸易顺差和FDI形成的剩余60%增量也导致了两年来3万多亿元人民币的基础货币投放，再加上乘数效应，提高存款准备金率、基准存贷款利率、发行央票等货币政策确实收效甚微。所以，即使没有投机热钱，流动性过剩现象也不会有本质改变。把汇改后的人民币升值预期认定为流动性过剩和货币政策失效的源头，逻辑上存在缺陷。
重拾固定汇率能解决问题吗
如果我们不细究其分析过程，假设这种观点是正确的，回过头来按这位人士建议的中国恢复人民币与美元的固定汇率，“将人民币汇率重新稳定于7.5元人民币=1美元水平，只允许汇率在7.5水平的上下窄幅波动，彻底消除人民币单边持续升值趋势”，我们的货币政策就不会被“挟持”了吗？
首先，双顺差依然，如上文分析，强制结汇制度无法遏制过量基础货币投放；
其次，根据多年来的发展势头和发展路径，我们可以判断，由贸易和FDI导致的外储加速增长趋势在今后一段时期内不会逆转，在固定汇率条件下，基础货币过度投放并引致货币政策失效的现象不仅会持续，更可能在货币价格被扭曲的状态下，不断积累的流动性由于缺乏出路而导致宏观经济和金融市场失衡、恶化；
再次，从热钱的角度而言，中国官方宣布人民币实施固定汇率，热钱就不会再伺机涌入了吗？固定汇率实施多久呢？一年、两年还是三年？只要有风吹草动，热钱随时会参与博弈。
其实，被实践反复证明的经济学基本理论早就告诉了我们答案：根据蒙代尔的“不可能三角”模型，一国在独立货币政策、固定汇率和资本自由流动之间，三者只能取其二。中国经常项下的资本自由流动已不可能改变，资本项下的也在逐步开放，也有学者认为中国这些年来的资本管制并不有效，已接近自由流动，更何况资本自由流动是在经济全球化背景下，中国市场经济体制改革的一个必然目标，趋势不可逆转。
因此，如果非要采取固定汇率，只能牺牲独立货币政策！该人士的建议恰恰是个南辕北辙的错误选择。
在像中国这样的开放条件下，人民币对美元实行固定汇率，中国央行即不能推行独立的货币政策，必须看美国货币政策脸色行事，尽管两个经济体在经济周期、经济结构等方面存在明显差异。以当下中国形势假设，人民币与美元实行固定汇率，中国国内通胀形势严峻（不仅是热钱单方面因素导致），但美国因为次贷危机担心经济衰退，采取大幅度降息政策，中国如果跟随降息，货币政策在独立性丧失的同时，不只是严重失效，更将因为反向调控而引发经济危机！如果不降，则会产生利率差，而利率差波动必然会影响货币稳定，甚至被投机者操控和攻击，最终导致固定汇率制度失败。
史蒂芬·罗奇曾指出，中国把自己与发达国家中最不稳定的经济与最不稳定的货币拴在一起，因而正冒着巨大风险。人民币与美元脱钩则有助减缓上述问题。
为了解决中国货币政策独立性问题，我们可能需要开一服“升压药”，但固定汇率制度恰恰是一服“降压药”，这是完全开反了药方！
浮动汇率改革方向无需质疑
结束具体的分析过程，其实有一个更重要的问题需要提出：我们非常有必要再仔细回顾一下人民币汇改的必要性。这次汇改的核心是“实行有管理的浮动汇率制度”（其实很多学者认为这在本质上更接近于固定汇率而非浮动汇率），其现实结果是人民币升值，至于升值速度和幅度，见仁见智，笔者认为是个技术问题。但不能因为“有人说要升到6.5，有人说应该到5，还有人说必须到2”，就推理出“仅此一点，就足以说明升值逻辑有大问题”，这种推理本身逻辑上就有大问题。
这种重拾固定汇率观点反思的是中国汇改，主要建议是重拾固定汇率，而实质是反对人民币升值，该人士提出了反对人民币升值的七大理由：1.汇改以来人民币升值没有达成预定目标（缓解双顺差和国际升值压力舆论）；2.升值未能遏制通胀；3.升值损害农民和中西部经济发展；4.升值之后可能大幅度贬值；5.升值幅度缺乏经得起检验的理论依据；6.停止升值，市场升值预期会很快消失；7.很少有国家主动要求货币升值。
上述理由从第二到第七条都站不住脚，有些甚至都不像是一条理由，而唯有第一条尚可商榷一番，而笔者的反驳意见也很简单，汇改政策会产生多重政策效果，但像缓解双顺差效果并不能单纯依赖单一货币政策；同时，一部分效果在两年多内未能实现，是否意味着以后也不可能实现呢？是不是人民币升值力度不是太快而是太慢了呢？是不是我们应该实行真正的浮动汇率制度呢？
同时，笔者也提出一些支持人民币升值的观点，同反对人民币升值的观点一样，每个观点采取的是不同的观察角度，谨供大家参考：
1.中国目前已经是全球最大的经济体之一，巨大的生产力和贸易量必然要求人民币具备一个合理的价格，即使抛开“购买力平价”、“均衡汇率模型”等一些传统的理论，中国实际的经济总量、生产量，每年为世界贡献的工业产品，按现有汇率被严重低估，这是一个不争的事实。几十个中国工人一天的劳动所创造的价值按现有汇率估值比不过美国一个工人的价值，这种扭曲状态损害的不是美国消费者的利益，而是中国工人和企业的利益。
2.中国正用高价进口各类原材料同时生产出低价的产成品，在进出口贸易中“高（价）买低（价）卖”，让其他国家不仅享受着中国的“人口红利”，也享受着中国的“货币红利”。
3.因为人民币汇率低估而产生的出口冲动既过度损耗着中国国内的能源、空气、矿产等宝贵资源，在鼓励了贸易部门的同时，压制了非贸易部门，不利于资源合理配置。
4.中国目前已经成为一个资源消费大国，对能源和大宗原材料进口需求巨大，人民币升值也有利于企业降低生产成本，同时提高中国对国外资源的控制实力和购买力。
5.在缓解贸易摩擦问题上，人民币升值也能发挥积极作用。中国是经济全球化最大的受益者，“入世”多年以来的各种数据是最好的证明，但全球化必然伴随着贸易摩擦，在出口连年大幅增长的情况下，人民币汇率必然成为贸易方的攻击目标。“均衡”是经济的理想状态，无论是供给需求还是贸易往来，长期不均衡必然会引起大的经济波动。中国经济也已经从单纯依赖出口，追求外汇积累进化到追求内外均衡发展，“尽可能长地保持经济平稳较快增长”。在这个目标下，适度升值，让人民币更接近其真实价值，既是缓解贸易摩擦的有效谈判筹码，又有助于经济均衡发展。
6.从人民币终将成为世界主导货币之一的趋势以及通过人民币国际化提升中国世界话语权的意义上讲，人民币回归其真实价值也是必由之路。
7.而建立和完善社会主义市场经济体制，核心是充分发挥市场在资源配置中的基础性作用，人民币汇率的市场化之路也是深化经济金融体制改革、健全宏观调控体系的重要目标，建立以市场为基础的有管理的浮动汇率制度、完善人民币汇率形成机制、保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定的要求，符合中国的长远利益和根本利益。
笔者认为，无论是支持升值还是反对升值，对所有的意见我们都应权衡利弊，抓大放小，以宏观利益为重，以局部利益为轻，以市场化为基本价值取向，以渐进式推进为手段，完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定为原则。我们当前更重要的工作是抱着严谨、理性的态度，通过专业、科学、量化的研究，来给出评论和建议。
（作者为本报编委）
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