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马红漫：利率调控缓行 主导政策悄然转变
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文章来源：广州日报 日期：2007年11月21日 11:58 http://www.china-cbn.com
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马红漫（经济学博士）
货币政策一直是宏观调控中的“主角”，其中利率工具更是在此轮调控中被频繁使用。但一些迹象表明，未来的政策工具有可能会发生变化，利率政策或将逐步淡出，而汇率政策工具将会取而代之成为主要的政策工具。
最新的一个印证来自于央行行长周小川态度的变化。他在20国集团财长和央行行长会议上表示，“央行满意目前的利率水平”。这种表述与之前央行的态度形成鲜明对比。最近两个月来，央行的官员不止一次地强调，要改变“负利率”状况。按照“改变负利率”的目标，由于今年预计CPI涨幅为4.5%，而目前一年期的存款利率为3.87%，两者之间尚存在63个基点的差距，因此央行还会采取两次以上的加息，也就是至少提高54个百分点，才能够勉强让“负利率转正”的承诺基本兑现。周小川“满意利率水平”的表态则表明，“负利率”问题或许已不再是央行关注的焦点。
对此，周小川的解释是，目前的物价上涨有其合理性，这也正是学界对于“利率紧盯CPI”并不认同的理由。此轮物价上涨的主要推动力是猪肉等农产品价格的上涨，涨价背后具有相当的合理性：以玉米为主要原料的猪饲料价格上涨，直接增加了生猪养殖成本；生猪价格波动周期一般是三年，上轮价格高峰是2004年上半年，这次可以说是周期内的恢复性增长。不仅如此，农产品价格上涨是“三农”问题长期积累的合理释放，是恢复性、滞后性、合理性的上涨，本身有利于增加农民收入、发展农业生产，不应该成为货币政策“紧缩”的对象。更何况，连续的加息政策反而可能提高农业生产成本，助推价格上涨，可谓是背道而驰。
承认物价上涨的合理性，认同目前的利率水平，这表明利率政策将逐步退出主导政策工具的角色。笔者认为，汇率政策将逐步成为未来货币政策的主角。
站在控制价格上涨的角度看，央行承认国内物价上涨的合理性因素也就意味着，对抗来自外部的输入型通胀压力将成为价格调控的核心。事实上，原油、铁矿石等国外资源类产品的不断涨价，已成为推动国内通货膨胀的重要因素。原油价格飙升的原因在于美元的持续贬值，因此通过本币升值，就能够直接且“无成本”地降低进口产品的成本，在一定程度上缓解国内物价上涨的压力。
此外，国内的资产价格（股市和楼市）也一直是央行关注的焦点，而资产价格飙升的一个重要原因就在于，人民币升值预期所带来的热钱效应。对于海外游资而言，每年至少5%的人民币升值空间，加上加息后5%左右的利率收益，无风险套利机会高达10%。因此，大量热钱蜂拥进入境内就成为必然。如果改革汇率制度、扩大人民币汇率浮动空间，就可以让“赌升值”的资金遇到“看空”的对手盘，加大海外资金投机的市场风险，通过市场手段抑制热钱的盲目流入。
币值的高低代表了一国在国际市场的经济实力。海外经验也表明，本币升值几乎是一国经济快速发展的必然结果，而中国正处于这样的历史时期。通胀还是升值，利率还是汇率，这是调控部门必须作答的一道“二选一”题目，历史发展的规律性决定了政策的风向正悄然向后者倾斜。
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