全球金融危机十年:反思与启示

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全球金融危机十年:反思与启示 肇始于美国次贷危机的全球金融危机已有十年。面对自由放任思想指导下轻触式、碎片化监管带来的恶果,中央银行在危机应对中发挥了不可替代的作用

 全球金融危机十年:反思与启示

 

肇始于美国次贷危机的全球金融危机已有十年。面对自由放任思想指导下轻触式、碎片化监管带来的恶果,中央银行在危机应对中发挥了不可替代的作用。传统观点认为,所有单个机构的安全经营就等于整体金融安全,价格稳定就能够自动实现经济金融稳定。全球金融危机的爆发使国际社会彻底抛弃了这样的看法。

现在的普遍共识是,中央银行应加强宏观审慎管理,在应对系统性风险和金融监管中发挥更大的作用,危机后各国也普遍转向了超级央行模式。探究全球金融危机的成因,总结各国危机应对的经验教训,对于我国当前防范化解金融风险,打赢守住不发生系统性金融风险底线的攻坚战,更好实现新时代中国经济高质量发展,具有至关重要的意义。

一、全球金融危机爆发的成因

这场“百年一遇的金融海啸”尽管有着各种条件和背景,但其背后有着深刻的认识和体制根源。一方面,放松监管背景下的“监管竞次”,使得碎片化的分业监管极不适应综合经营的大趋势。20世纪80年代以来,主张新自由主义的华盛顿共识(Williamson, 1989)成为各国的主流思潮。受其影响,所谓“最少的监管就是最好的监管”一度甚嚣尘上,迅猛发展的金融创新模糊了传统金融行业的界线,从而引发了不同国家不同金融行业的“监管竞次”和“监管俘获”。各国监管体制越来越部门化、碎片化,监管机构为了取悦本部门利益集团、吸引潜在监管对象或扩展监管范围,竞相降低监管标准,分业监管已不适应金融业综合经营的趋势。

另一方面,中央银行“单一工具、单一目标”框架下,中央银行与金融监管职能分离,忽视资产泡沫和系统性风险。传统观点认为只要物价稳定就能够自动实现经济和金融稳定,中央银行仅需关注通胀目标并采用利率调控,不应关注资产泡沫而仅须在泡沫破灭后进行清理(Greenspan, 2002),将监管职能从中央银行分离一度成为各国潮流。

由此,在危机前事实上并没有任何一个机构以整体金融稳定视角采用宏观审慎政策,真正负责系统性金融风险。中央银行由于没有掌握足够的监管信息,无法在事前有效进行介入,也无法在事后及时开展救助。系统重要性机构核心资本充足度普遍不足,跨市场、相互交叉、结构复杂的金融产品形成巨大监管真空,信贷和杠杆率迅速上升,影子银行体系发展迅猛,最终随着美国次贷危机的爆发逐渐演变为全球系统性金融危机。

二、全球金融危机应对的反思

本轮金融危机冲击严重程度不及“大萧条”,主要原因就是充分吸取了“大萧条”的教训和“二战”后各国危机管理的经验,充分发挥中央银行的最后贷款人职能。

(一)金融危机冲击下信心比黄金更重要,中央银行最后贷款人救助是维护市场信心和金融稳定的“定海神针”。

当经济受到系统性危机冲击并陷入衰退时,金融机构会出现挤兑,金融市场流动性迅速枯竭,金融体系功能受到严重损害,存在着危机应对的黄金二十四小时,越果断及时的救助,政策效果也越好(Carlson, et al., 2015)。

一是从决策过程来看,中央银行危机救助决策更加顺畅。虽然各国政府突破了传统不干预的政策束缚,及时对问题机构担保或国有化,用政府信用替代市场信用有力支撑了市场信心,但由于各国决策体制机制和程序上的障碍,国有化和扩张性财政政策的决策过程相对缓慢,应对危机反应比较滞后。例如,2008年9月28日美国国会否决了布什政府的7千亿美元救市法案,金融市场迅速恶化。作为最后贷款人的中央银行,拥有传统流动性工具并能够灵活进行政策创新,决策过程更加顺畅,在危机救助中有着天然的优势(Fischer, 2016)。

二是从政策手段来看,中央银行救助工具更加灵活多样。随着次贷危机的恶化,美联储在充分通过传统贴现窗口为金融机构提供流动性支持外,创新了大量政策工具向不同市场参与者提高流动性支持,果断协调市场或直接参与救助系统重要性金融机构,成功消除了市场恐慌情绪(Domanski, et al., 2014)。除了联储体系成员外,美联储还创新各种工具对非联储体系成员和政府支持机构开展救助。甚至,在危机恶化时期,美联储一度大量收购企业商业票据用以促进市场流动性并缓解紧缩的信贷形势。

三是从救助规模来看,中央银行空间更大。由于预算上限约束,财政政策空间非常有限。危机后美、英和欧盟累计使用了超过1万亿美元公共资金救助金融体系,这与美联储危机救助和首轮量化宽松政策期间共购买1.73万亿美元资产相差甚远。

(二)由中央银行牵头按照市场化原则分类处置问题金融机构,对及时有效化解金融风险至关重要。

正是由于在决策程序、政策手段和救助规模等方面较微观监管者、财政等其他部门具有明显的优势,在金融市场出现动荡时,中央银行往往被市场参与者寄予厚望,中央银行本身就是金融市场稳定的基石。

一是充分发挥中央银行的牵头作用,尽量通过市场体系自身力量化解金融风险。在1998年美国长期资本公司(LTMC)破产的处置过程中,美联储并没有动用资金对其救助,只是出面牵头美林等15家市场机构共同出资接管LTMC,有效化解了金融市场风险。2007年次贷危机后,美联储也采取了类似做法,主要依靠市场自身调整和传统流动性手段稳定金融市场,如对贝尔斯登和美林,美联储提供过桥贷款并协调摩根大通和美国银行收购这两家问题机构。

二是对系统重要性问题金融机构,根据“巴杰特法则”提供流动性救助。在雷曼出现问题后,美联储也曾尝试牵头市场力量化解风险,但由于美国政府接管“两房”后金融市场迅速恶化,美联储的努力并未成功。正是鉴于雷曼倒闭的教训,美联储经过全面评估后认为AIG具有全球系统重要性,因而坚守最后贷款人的巴杰特法则,果断对AIG予以无限制的流动性支持(Dudley,2017),成功扼制了系统性风险蔓延。对雷曼兄弟公司和AIG处置的不同,主要是美联储对两者系统性重要性认识上的不同。

三是对地区性中小问题机构,主要由联邦存款保险公司进行有序破产清偿。2007年以来,FDIC共处理了530余家地区性问题机构。由于存款保险对大多数存款人进行了有效保障,机构规模较小,并未引起大规模挤兑和系统性风险。

(三)中央银行承担危机救助因而必须参与日常监管,危机后主要经济体普遍强化央行金融监管职责,打造超级央行。

中央银行在发挥最后贷款人功能救助问题机构时,需要及时准确判断问题机构的流动性和系统性风险状况,以便采取相应的救助措施。英格兰银行由于缺乏第一手监管信息,导致其对北岩银行未能及时救助。同样,由于缺乏中央对手方清算机制,美联储并不完全掌握雷曼兄弟公司的金融市场交易信息,这一定程度上导致其误判,认为雷曼倒闭不会对市场带来系统性冲击。相反,伦敦清算所引入中央对手方清算机制,迅速处置包括雷曼在内的9万亿美元未平仓头寸,并未给其他市场主体和伦敦清算所带来损失。因此,由中央银行负责统筹监管系统重要性金融机构、统筹监管重要金融基础设施,统筹负责金融业综合统计,成为全球金融危机后各方的重要共识。

为此,各国在加强金融监管的同时,都转向了超级央行模式,赋予中央银行在防范系统性金融风险和金融监管中发挥更重要的作用。英国重新赋予英格兰银行审慎监管职能,采用由央行全面负责货币政策、宏观审慎和微观监管的超级央行模式;美国将美联储打造为“超级监管者”,明确赋予其维护金融稳定的宏观审慎监管权;欧盟构建了央行主导的宏观审慎管理制度框架,欧央行统揽微观审慎与宏观审慎职能,直接监管系统重要性金融机构。

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