稳增长中“消失”的国开行

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稳增长中“消失”的国开行 成立于1994年,国开行是当前中国最大的中长期信贷银行和债券银行,也是全球最大的开发性金融机构。过去10年间,作为宏观调控的排头兵国开行

 稳增长中“消失”的国开行

 

成立于1994年,国开行是当前中国最大的中长期信贷银行和债券银行,也是全球最大的开发性金融机构。过去10年间,作为宏观调控的排头兵国开行屡立功勋。

但本轮稳增长中,截至目前的一系列财政和货币政策都尚未见其身影。过去十年国开行自身经历了怎样的转变、其资产负债表究竟如何变化,未来是否还有空间继续大展身手?本报告从国开行的独特性着笔,对其资产负债表进行横向和纵向对比,希望能对这些问题回答一二。

纵向回顾:宏观调控中从不缺席

回望过去十年,国开行共经历了三次扩表,1)2008-2009年,配合“四万亿”计划支撑国家度过全球经济危机;2)2011-2012年,服务于国家经济转型的目标;3)2014-2015年,配合货币政策稳增长,抵抗经济下行压力。

三次扩表令国开行累积了不小的资金压力。最直观的从经营结果看,国开行的净息差进入下行通道,ROA持续走低。每一次以稳增长为目标的激烈扩表都直接导致资本充足率的大幅回落。从期限结构看,国开行资负端的期限结构差异化加大。从利息收支看,生息资产与付息负债的利差持续收窄。

横向比较:国际上最为强势的国家开发银行

1、一马当先的绝对资产规模:国开行总资产约16万亿,高居开发银行榜首;

2、担子最重的经济发动机:国开行贷款余额占我国GDP比重接近13%,超过其他国家。政策性银行一旦资产规模过高,可能对市场融资产生挤出效应;

3、扩表速度长期超跑经济增速:国开行的扩表速度也超出其国际同类型机构,总资产增速常年超出名义GDP增速,而其他国家开发银行近年则有瘦身之势;

4、逐步完善的风险管理机制:国开行资本充足率处在较低水平,长期低于12%。但同时不良贷款率亦维持低位,2014年起小幅上升。

未来展望:本轮稳增长中,国开行会缺席吗?

宏观调控以供给侧为主+国开行资产负债表压力显现,本轮稳增长中,国开行开发性金融作为政策选项之一或在政策篮子中暂排后顺位。

展望一:国开行的立身之本,在于达成政策性和市场性的统一,这要求国开行遵循市场规律,有克制的扩张;

展望二:从“准财政+准货币”双属性回归“准财政”属性为主。为进行结构化改革和高质量发展,本轮宏观调控主要以积极的财政政策进行结构性精细化调控。具体职能上,国开行或以配合大基建项目与“一带一路”战略为主。

展望三:加强风险管理及金融监管。房地产长效机制的推出与克制性的放松对依赖土地溢价收益的国开行提出了更高的风险管理要求。同时,监管信号有所转变。2018年初《国家开发银行监督管理办法》开始施行。银监会开始加强对政策性银行的监管。

展望四:除非行政政策驱使,否则国开行受资负压力或有放缓扩表的趋势。

报告正文

从上世纪90年代重大国家基础建设的输血机,到本世纪初地方城镇化建设的资金推手,再到金融危机后国家经济发展的减震器,为地方棚户区改造输送巨额贷款作为支撑,国开行当之无愧为过去30年中国经济高速发展的“金融推手”。

但本轮稳增长中,截至目前的一系列宏观调控政策都尚未见其身影。过去10年间,国开行自身经历了怎样的转变、其资产负债表究竟如何变化、未来是否还有空间继续大展身手?在国际环境日益复杂,国内经济转型任重道远的背景下,这几个问题再度进入人们视野。

纵向回顾:宏观调控中从不缺席

国开行的特殊性,使得在探讨国开行金融边界的问题时,不能简单以一般商业金融机构作为参照。我们选择从两个维度进行思考:一是和自身比,过去十年国开行资产负债表是如何转变的;二是和境外同类机构比,国开行的资负结构是否也存在一定的特殊性,又有哪些经验可以借鉴。在第二部分,我们先对国开行的十年发展之路进行回顾和探索。

“前世”:国开行十年三次扩表

国开行金融业务的开展始终以服务国家经济发展需求,实现国家经济战略目标为前提。过去十年,国开行共经历了三次扩表,1)2008-2009年,配合“四万亿”计划支撑国家度过全球经济危机;2)2011-2012年,服务于国家经济转型的目标;3)2014-2015年,配合货币政策稳增长,抵抗经济下行压力。

1、第一阶段(2008-2009):配合“四万亿”计划的扩表

2008年11月国务院常务会议上具体制定了进一步扩大内需、促进经济增长的十项措施,计划落地时间为2008年底-2010年底,初步匡算需要资金4万亿,政策性贷款作为配合中央投资的资金,在这4万亿中扮演了重要的角色。国开行在2008年迅速扩表,同时从资金来源和贷款投放来看,具有较强的“准财政”性质。

具体来看,2008年国开行总资产较上年增长32%,贷款总余额增长28%,新增贷款接近0.7万亿。从资金来源看,负债端的增长主要依靠债券融资。2008年国开行总负债增长36.5%,近0.9万亿的负债增长中近一半来源于债券发行。

2、第二阶段(2011-2012):配合经济转型的扩表

2010年底的经济工作会议上提出2011年经济工作将以科学发展为主题,以加快转变经济发展方式为主线,实施积极的财政政策和稳健的货币政策。具有较强“准财政”性质的国开行,在2011年主动发挥开发性金融作用,支持经济结构的调整和发展方式的转变。

具体来看,2011年国开行总资产较上年增长22.3%,贷款增速达到至22.3%,虽有小幅提升,但增速不及2008-2009年扩表时期。而在资金来源上,此轮扩表依然主要依靠债券融资。2011年国开行近1万亿的负债增长中接近70%来源于债券发行。总体而言,第二轮扩表服务于经济转型而非稳定增长,在扩表规模和贷款增长上都不及第一轮扩表激进,但资金来源仍然主要依靠债券融资,国开行的“准财政”性质没有发生变化。

3、第三阶段(2014-2015):支撑经济走过“三期叠加”的扩表

2014年下半年开始,经济发展处于“经济增速换挡期+结构调整阵痛期+前期政策消化期”的三期叠加阶段,面对较大的下行压力。同时考虑到“四万亿”扩内需时引起的财政冲动问题,本轮扩内需以货币政策为主。服务于国家发展战略,国开行再度“扩表”发挥开发性金融逆势稳增长的作用。但在此轮扩表中,国开行通过承接央行的抵押补充贷款作为资金来源大幅增加棚改贷款,其角色也从“准财政”转向了“半财政+半货币”。

具体来看,2014-2015年国开行总资产增速再度提升至20%以上(2014年26%,2015年22%),贷款规模在2015年放量增长,在高基数基础上增速仍然达到15%。并且在贷款投放行业上,棚户区改造贷款余额占比从2014年的8%一跃增长至2015年的14%,发放棚改贷款规模增长83.8%。在贷款增长之外,本轮扩表还体现在证券投资的翻倍增长。根据国开行年报,2015年国开行证券投资增长319.34%至1.2万亿。

“今生”:三次扩表累积资金压力

1、从经营结果看:净息差与资产收益率走低

国开行扩表累积下的资金压力,最直观的体现在经营结果上。国开行的利润构成主要源于利息净收入,2012年开始,国开行的净息差进入下行通道,与商业银行的差距不断拉大,直到2017年才得到小幅改善,但仍低于历史平均水平。2014年开始ROA持续走低。同时每一次以稳增长为目标的激烈扩表都直接导致资本充足率的大幅回落。2017年末资本充足率较2015年末的低点略有改善,达到11.57%,略高于非系统性重要银行10.5%的标准。

2、从期限结构看:资产和负债期限结构差异增大

从资产端来看,贷款业务份额缩减,证券投资占比增加,维持长久期。近年来国开行资产结构中贷款及贷款的占比逐步下降,但依然是资产端的主要构成,2017年占比达到66.7%,其中5年以上的贷款占比达到86%。此外,2015年来国开行的证券投资占比提高,根据开行报表,其主要是未上市股权,流动性也较弱。

从负债端来看,发债占比逐渐降低,同业存放款项占比增加,短久期化。2013年开始国开行十分重视存款渠道的扩展,下达存款动员令以拓展资金来源。从负债结构来看,2014年开始债务证券在负债结构中的占比明显下降,到2017年仅为57.4%(2013年76.6%),作为补充,吸收存款、同业及其他金融机构存款占比大幅提高。但吸收存款基本要求即期偿还,同业及其他金融机构存款基本90%的期限为1-5年,由此看,整体负债端期限缩短。再从境内人民币债券的期限结构来看,2017年5年期以下的债券占比提升,达到55.5%。

国开行债券的到期偿还压力同样也在逐年上升,2018年为当前到期高峰,总偿还量在1.2万亿左右。此外,仅从已发行债券来看,2019-2021年的偿还规模也都在1万亿以上,国开行未来的存续压力较大,仅存量滚续的刚性需求就决定了国开债未来的发行规模易上难下。

资产端维持长久期,负债端短久期化,直接导致国开行资负端的期限结构差异加大。2014年开始,国开行1-5年期的非衍生金融资产缺口持续扩大,2017年达到-1.25万亿,较2016年接近翻一番,主要归因于负债端同业及其他金融机构存放款项的增长。而长端5-10年期的非衍生金融资产净头寸则稳定增长。

3、从利息收入和成本看:利差有所收窄

国开行生息资产和付息负债的利差持续收窄,2017年小幅改善。自2015年开始,随着央行PSL资金的注入和棚改贷款的大批量投放,国开行资产端和负债端的利率水平出现双降,但贷款作为国开行生息资产中的高利率资产,资产占比持续下降(2013年:84.6%,2017年:66.69%),使得生息资产端的利率水平回落幅度更大于付息负债,影响了国开行的利息收入增长。

同时国开行也在资产和负债结构上作出了部分积极的应对,其一是拓展资金来源,积极吸收低息存款,存款利率水平基本在1%以下,但弊端在于存款占比的提高缩短了负债端久期。其二是多元化资产投放渠道,在生息资产外,国开行逐步增加了权益工具的投资。

横向比较:国际上最为强势的国家开发银行

(一)一马当先的绝对资产规模

对比各国开发银行来看,国开行的资产规模以接近16万亿元的规模高居榜首,在全球五大国家开发银行中多年蝉联第一,更超过规模次之的德国复兴银行近4倍。国开行一马当先的资产规模,一方面是由我国庞大的经济体量决定,一方面亦体现出国家对经济的强大掌控力。

(二)担子最重的经济发动机

再从相对规模来看,国开行在国家经济中扮演的作用之积极活跃,也远超过其他国家开发银行。国开行贷款余额占我国GDP比重自2015年骤增,当前已经接近13%,相比之下韩国、巴西开发银行贷款占GDP比重不及9%,德国复兴银行该指标虽较高接近12%,但在过去五年间亦持续缩减。

政策性银行虽有弥补商业银行资金配置偏好,支持国家重大项目的作用,但政策性银行以政府行政性手段配置信贷资金,干预成本较大,甚至还可能对市场融资产生挤出效应,因此其贷款份额占经济比重不宜过高。当前国开行负债比重居于高位,在此基础上,国开行的资产负债表是否还要进一步扩张,在金融市场中所扮演的角色是否还要更为强势,都需要谨慎考虑。

(三)扩表速度长期超跑经济增速

在高企的资产规模之外,国开行的扩表速度也超出其国际同类型机构,长期超跑经济增长速度。国际上开发银行在经济运行中常常扮演反经济周期的角色,是宏观经济的减震器,但国开行总资产的增长速度常年超出名义GDP增速,每一轮扩表周期时的增速更超过20%。对比之下,韩国、德国、巴西的国家开发银行近年有瘦身之势,资产增速减缓,特别自2016年起均克制在名义GDP增速之下。日本政策金融公库(JFC)更是在改革之后持续缩表。

(四)较低水平的资本充足率

对标国际上各国的政策性银行,国开行资本充足率处在较低水平。国开行资本充足率长期低于12%,2017年略有改善提升至11.57%,而国际政策性银行的资本充足率基本能保持在15%之上。巴西开发银行在监管上更是参照商业银行标准,颇为严格。但同时国开行的不良贷款率亦维持低位,并相对平稳,基本稳定在1%以下。

未来展望:本轮稳增长中,国开行会缺席吗?

2018年下半年来,面对错综复杂的国际环境和艰巨繁重的国内改革发展稳定任务,经济下行压力较大。自10月以来,稳增长成为第一要务,一系列调控政策出台,包括立经济(财政减税降费、基建加速落地)、立金融(监管合理调整、疏通信用传导)、立信心(改善民企融资、推进国企混改),而国开行在其中却迟迟未见踪影,一反过去两轮经济周期中国开行宏观调控排头兵的角色(2008年以政策性贷款加入四万亿,2015年棚改贷款投放主力)。结合国开行资产负债表来看,面对一定的资负压力,本轮稳增长调控中,国开行开发性金融作为政策选项之一或在政策篮子中暂排后顺位。

(一)展望一:从政策性扩张为主转向市场性克制兼顾

从政策性扩张为主或转向市场性克制兼顾。国开行的立身之本,在于达成政策性(支持国家经济发展需要)和市场性(遵循市场经济规律,遵守金融机构运转规则)的二元性统一。

从政策性角度看,由于服务经济发展的战略需要,政策性银行资产负债表的扩张相对限制较少,更多是“软约束”,但从市场性角度看,无序扩张可能导致的资源低效配置,乃至引起系统性金融风险是对政策性银行加强监管的重要原因。这是国际上所有国家开发银行的必经之路。

(二)展望二:从“准财政+准货币”双属性回归“准财政”

从“准财政+准货币”双属性回归“准财政”属性为主。国开行的发展方向,必须与国家经济发展需要和经济工作目标相统一。本轮宏观调控上主要以积极的财政政策进行结构性精细化调控。下半年以来国家会议对经济工作的讨论多次提到要“保持战略定力”,强调“高质量发展”,宏观调控从简单追求经济增长转为在长期结构性改革和稳增长之间性需求平衡。在结构性改革与提升质量为主的背景下,作为总量工具的货币政策就难成主要政策倚重,而财政政策在经济结构调整、定向调控支持上能达成更好的效果。

具体职能上,国开行或以配合大基建项目与“一带一路”战略为主,支持“两基一支”建设。当前财政前门放量,同时基建项目审批提速,预计2019地方政府债净融资规模接近3万亿,地方债提前1月发行,基建投资逐步发力。而对比国际上开发银行在中小企业融资中的作用,国开行在我国小微和民营企业定向支持中或较难发力。相较商业银行,国开行缺乏市场化经营基础和个人征信经验,没有业务优势。且我国相较其他国家,亦有五大国有商业银行为信贷调控提供支持。

(三)展望三:加强风险管理及金融监管

房地产长效机制的推出与克制性的放松对依赖土地溢价收益的国开行提出了更高的风险管理要求。纵向看,自2014年起,国开行的不良贷款率小幅上升,其资产负债结构的变化也值得关注,在风险管理上应当加强监管。除全国大型基建项目之外,国开行相当比例的贷款投向地方政府的棚改项目和基础建设项目,不少地方政府以建设用地作为抵押,将城区开发带来的土地增值收入用于偿还贷款,并且在具体放贷中采取“打捆”模式。而当前地方隐性债务压力增大,土地溢价率下行的趋势,无疑对国开行的风险管理形成了挑战。

监管信号已经有所转变。考虑到国开行资金压力逐步显现,以及当前国家严格防范系统性金融风险的底线,银监会也开始加强对政策性银行的监管。2018年1月1日,银监会颁布的《国家开发银行监督管理办法》开始施行,其中就明确提出,国开行应当根据本行的资金来源与运用特点,做好流动性需求预测,加强现金流缺口和资产负债匹配管理,确保流动性储备能够覆盖未来一定时间的净现金流出。

(四)展望四:扩表趋势逐步放缓

除非行政政策驱使,否则国开行受资负压力或有放缓扩表的趋势。横向看,国开行在国际上开发银行中最为强势,未来需要有克制的扩张。参照海外经验,2008年日本成功完成了政策性银行改革,希望“能让民间干的就让民间干”。改革的两大目标,一是通过改革减小政策性银行贷款余额占GDP的比重,二是限制政策性银行的功能在三个方面:1)为中小企业及个人贷款作辅助支持;2)支持符合国家战略的境外资金需求;3)在国际项目中进行国际日元贷款。日本8家政策性银行最终收归为1家,其余的或兼并,或私有化。

对比来看,2017年末国开行贷款余额占GDP比重接近13%,外币贷款余额占贷款比重10%。未来国开行在资产扩张上或可暂缓脚步。除非当前经济增长失速,全球宏观环境动荡(2008年全球经济危机一度阻碍了国开行改革为商业银行的进程),国开行放缓扩表的趋势或难改变。

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